一．运作回顾

二季度，上海疫情从“全面封控”到“陆续复工复产”，国内疫情亦逐步收敛，经济企稳复苏。5月PMI近乎全线回升，制造业、非制造业PMI为49.6%、47.8%，较4月分别回升2.2、5.9个百分点。在此背景下，A股市场整体呈“V”形走势。板块方面，煤炭、电力设备、汽车等板块涨幅居前。风格方面，受风险偏好提升以及流动性宽松因素的影响，以“新半军”为代表的成长行业表现抢眼。指数方面，沪深300和创业板指分别上涨6.21%和5.68%。

具体来看，A股先抑后扬，主要缘于：1）1-4月黑天鹅频出，A股市场泥沙俱下，风险大幅释放。后随着国内疫情好转和复工复产推进，悲观的预期得以扭转，风险偏好显著提升；2）稳经济的政策密集出台，投资者信心修复。如下调五年期LPR15bp、5.23国常会部署33条一揽子政策以及5.25“稳住经济大盘”会议、多部委多地出台“松地产、发消费券、汽车补贴”配套政策等；3）经济基本面因素改善，银行放贷更积极，流动性更为宽松，市场无风险利率下降，以余额宝7天年化收益率从一季末的1.97%快速下降至1.6%附近，风险资产性价比凸显；4）美国高通胀，美联储流动性持续收紧，加剧对美国经济衰退担忧，美国市场股债双杀。同时，国内经济基本面趋好，风险收益性价比提升，外资加速回流A股。

二季度收益其主要源自于：1）把握在经济复苏叠加汽车补贴等刺激政策下，景气度持续攀升的汽车以及汽车零部件板块； 2）布局经济企稳，需求推动景气度提升的部分基础化工行业；3）精选基本面向好，内外需求确定性较强的光伏个股。略有遗憾的是，疫情前期对疫情所造成的风险识别不足，仓位控制稍晚，致使净值出现一定程度回撤。

二．简要展望

二季度，在政策暖风叠加复工复产的背景下，A股市场走出了一波填坑行情，估值在一定程度上修复。目前后市分歧较大，投资者普遍担忧估值大幅修复后，市场上扬或将难以为继。

展望未来，首先我们需要考虑潜在的负面压力：1）随着经济恢复，疫情控制后强宽松政策或边际趋紧，转入适度宽松或者松紧适度状态。除此之外，需观察当实体经济好转，国债期货下跌，无风险利率上升时，可能会对A股市场资金产生挤出效应，即部分资金会有所回流实体经济；2）海外扰动仍在继续。俄乌局势不确定性仍强，战争、制裁、反制裁仍在继续。同时，美国5月CPI同比8.6%，高于预期的8.2%，再创1981年以来新高，美联储进一步通过加息和缩表收紧流动性以遏制呈螺旋式上升的通胀，此举或将再度导致十年期美债收益率攀升，市场估值将再度承压。

当然，我们更倾向于寻找一些偏乐观的因素：1）1-4月A股快速下挫，充分表现了市场的悲观预期，最坏的时期已经过去；2）6月22日总书记提出“我国将继续提高对外开放水平，同时加大宏观政策调节力度，努力实现全年经济社会发展目标”。因此，稳增长政策仍将持续发力，流动性短期依然较为充裕；3）目前美国处于“高通胀+金融周期紧缩+经济周期放缓”的逆风位，相反，我国正进入“低通胀+金融周期扩张+经济周期修复”的顺风位，周期相位预期的相对变化令A股更具吸引力；4）伊核协议谈判即将重启，原油价格预期将边际回落，全球通胀压力或将减弱。

基于上述分析，三季度我们保持谨慎乐观的态度，市场仍存在结构性机会：1）持续跟踪确定性强、景气度向上的行业，如汽车、光伏、风电等；2）跟踪稳增长政策下，地产及其后市场带来的机会；3）发掘疫情修复下，困境反转的消费，如白酒、酒店、旅游等板块；4）关注拥有估值安全边际且受益于防疫日常化的医药板块；等。

不忘初心，慎始敬终。衷心感谢投资者对我们一如既往的信任与支持，我们将努力以业绩回报大家。