一．运作回顾

二季度，随疫苗接种加速，经济复苏深化，全球权益市场普遍迎来上涨。相比一季度A股冲高回落，本季度市场整体呈现出震荡向上的走势。风格方面，以“茅指数”为代表的核心资产走势分化，以成长为代表的部分中小市值股票表现抢眼。行业层面，酒店旅游、地产、非银金融等行业跌幅居前，而新能源车、光伏、CXO、半导体等行业表现较好。指数方面，创业板指大幅领先沪深300，分别上涨26.05%和3.48%。

二季度A股市场回暖走高，既有国内政策、风险偏好提升等正面因素的变化，又有G2关系缓和、海外扰动减弱的原因。国内：1）一季度GDP虽然同比增长18.3%，但环比增长0.6%远低于预期，经济增速有见顶迹象。此外，4月30日中央政治局会议重申“不急转弯”，超出市场预期，政策边际更紧的预期基本消除；2）时值建党百年之际，市场大幅下行风险降低，投资者风险容忍度上升；海外：1）十年期美债收益率整体震荡向下，全球无风险利率中枢下降，股票估值中枢上移，新兴市场减压；2）4、5月美元指数下跌，人名币升值，国内权益资产性价比提升，外资增配A股。3）美国国务卿公开表态一个中国原则，5月6日美领馆全面开放学生签证，大国博弈政治底线逐步形成。

二季度良好的收益主要来源于：1）次新板块。在流动性不紧的前提下，精选由于前期市场低迷、被市场忽略且兼具估值合理的次新股；2）把握行业高景气板块，如新能源汽车、疫苗、医药、部分消费品；3）布局估值具有安全边际、业绩有支撑的顺周期（化工）板块。略有遗憾的是，5月6日拜登政府支持豁免新冠疫苗专利，疫苗板块遭遇黑天鹅，使净值出现一定程度的回撤。

二．简要展望

在全球经济持续复苏、国内流动性不紧、海外扰动减弱三条主线的作用下，二季度A股市场风险偏好上升，指数温和上涨。当前市场核心关注于国内流动性的走向、美国流动性泛滥叠加高通胀背景下美联储Taper（缩减QE）渐近对未来A股市场的影响。

展望三季度及未来，我们判断国内大概率延续“紧信用+稳货币”的模式。宏观流动性不会明显趋紧，原因在于：5月CPI同比1.3%，市场预期1.6%，环比-0.2%。CPI涨幅温和且政治局会议也未提及通胀，因此通胀并不会对当前稳健的货币政策形成掣肘。同时，一季度经济增速见顶，经济下行压力增大，新冠病毒变异毒株“德尔塔”对经济复苏存在不确定性。美联储Taper对全球市场主要的影响体现在：美联储收紧流动性将带动美债利率及美元指数上升，资金回流美国，非美市场短期承压。但是参考2013年Taper的经验教训，本轮美联储操作明显会更加“小心翼翼”，更注重引导市场情绪。因此，美联储Taper虽然会对后市形成冲击，但风险并非完全无法预期。

展望后市，仍有积极因素值得期待：1）1-4月一般公共预算支出以及5月的新增专项债发行进度分别仅为30.5%和16.5%，显著低于预期。财政后置对下半年经济稳定和风险偏好有一定的支撑作用；2）在房住不炒、资管新规改革下，居民权益资产投资比例逐步上升；3）未来利率趋势性下降。以往公共部门融资扩张推动利率水平，未来5-10年不正常的利率上升将会终结。相对于权益市场而已，估值压力和盈利压力减小，企业配置效率提升。

基于上述分析，三季度我们保持谨慎乐观的态度，市场仍存在结构性性机会：1）持续跟踪确定性强、景气度向上的行业，如新能源车、光伏、半导体等；2）挖掘中报超预期的公司；3）在老龄化人口占比上升的大背景下，医疗保健产业、自检测医疗器械、康复产业存在机会；4）在复苏逻辑深化、大宗商品价格短期维持高位的逻辑下，聚焦具有成长属性的顺周期板块； 5）随着5G基础设施逐步完善、海外5G终端设备VR/AR反应较好，5G应用周期关注度可以提升；等。

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